O futebol no casino financeiro

"Em Portugal, o futebol ocupa um espaço que o torna praticamente intocável. Parece ser “too big to fail”. Mas esta sensação dura até ao dia em que deixar de durar.

Nos últimos dias, ao ler notícias sobre os VMOC do Sporting, lembrei-me logo do magnífico “Traders, Guns and Money” de Satyajit Das (2006) – até hoje, o melhor que li sobre o mundo de siglas e acrónimos financeiros da primeira década deste século. Ora, os VMOC são “valores mobiliários obrigatoriamente convertíveis” e, no caso daqueles que têm andado na berlinda, tratam-se de valores obrigatoriamente convertíveis em acções.

A ideia original até foi boa. Emitidos originalmente em 2011, configuravam uma espécie de obrigação em forma de valor mobiliário, convertível em acções ao final de cinco anos (em 2016), e que pagava um juro anual de 3%. Constituindo um instrumento obrigatoriamente convertível em acções os VMOC iam a capital, como “quase-capital”, reforçando deste modo a autonomia financeira da instituição. Em teoria, a ideia funcionava bem. Mas, a avaliar pelas notícias recentes, alguma coisa parece ter funcionado mal. O quê exactamente?

Primeiro, falhou a avaliação do tipo de instrumento em causa. No prospecto original de emissão dos VMOC, que está disponível na internet, no capítulo “Motivos” era claramente salientado que a oferta se inseria num processo de recapitalização e reestruturação financeira. Que o propósito era o de retirar a sociedade da situação (de insuficiência de capitais) abrangida pelo artigo 35º do código das sociedades comerciais. A emissão previa, assim, um conjunto de situações que poderiam espoletar a conversão antecipada dos VMOC. Além disso, era também explicitado o tipo de produto associado à conversão dos VMOC: uma conversão em acções do tipo B, atenta a estrutura dual de acções existente na SAD (sendo as A’s, com alguns direitos especiais, detidas apenas pelo próprio clube). 

Em suma, a emissão assumia um perfil de risco que, em bom rigor, deveria ter levado os investidores a exigir uma remuneração típica de capital próprio, e não uma remuneração típica de capital alheio como acabou por suceder. Para além de uma baixa remuneração, em 2016 o instrumento foi reestruturado: a data de conversão foi alongada para 2026 e, mais importante ainda, foram introduzidas restrições ao pagamento dos juros.

Segundo, falhou também a própria evolução dos VMOC enquanto instrumento financeiro. Comparem-se as características das várias emissões. Assim, a primeira emissão em 2011, no montante de 55 milhões de euros e convertível em 2016, foi realizada mediante oferta pública e por contrapartida de entrada em dinheiro. Já a segunda emissão, feita em 2014, no montante de 80 milhões de euros e convertível em 2026, foi realizada por subscrição particular e através de realização em espécie, isto é, pela conversão de dívida bancária em VMOC (cujo juro passou também a depender da existência de resultados distribuíveis). A fonte aqui utilizada é o último relatório e contas semestral da Sporting SAD disponível publicamente (pp. 35-36). Foi, portanto, naquele segundo momento que os bancos “ficaram” com acções da SAD que, ao que consta, constituem já imparidades aprovisionadas. Surge então, conhecida esta semana, a aquisição dos VMOC detidos pelos bancos, ao valor de 30% do nominal, por parte do clube e de uma sociedade relacionada. Xeque mate.

Terceiro, falhou o racional económico do negócio futebol. Uma breve análise económica e financeira às contas dos três grandes revela um historial de resultados acumulados negativos, de falências técnicas disfarçadas através de manigâncias contabilísticas, de endividamento como se não houvesse amanhã. Na realidade, devo confessar que é surpreendente que os clubes ainda estejam de portas abertas, apesar de, como a estória dos VMOC parece evidenciar, a dívida bancária das SAD ser hoje um problema tão grande ou até maior para os bancos do que propriamente para os clubes.

Os clubes portugueses estão hoje mais preocupados com outras prioridades, nomeadamente com as suas actividades de ”trading” de jogadores. Neste sentido, o resultado operacional que realmente interessa não é a relação entre as receitas de bilheteira, direitos televisivos e sponsorização face às despesas com os plantéis e afins. O resultado operacional que verdadeiramente interessa é aquele que decorre das transferências dos jogadores e das transacções dos passes; é aqui que está o verdadeiro resultado corrente dos clubes portugueses. Sem essa capacidade de valorizar os atletas, que depois determina as outras receitas ditas correntes, e a situação financeira seria ainda mais dramática.

Em Portugal, o futebol ocupa um espaço que o torna praticamente intocável. Parece ser “too big to fail”. Mas esta sensação dura até ao dia em que deixar de durar. Assim, a saída da banca do mundo do futebol, que hoje é um sector indesejado entre as entidades bancárias, pode ser o prenúncio de uma mudança estrutural.

No curto prazo, os clubes até poderão vir a ter uma ou outra vitória de Pirro, como esta do Sporting. Mas a médio prazo, poderão vir a lidar com uma crise de liquidez. Por um lado, uma eventual crise acentuará a faceta em que os clubes portugueses são, de facto, bons, isto é, a valorizar os jogadores. 

Por outro lado, aqueles que não conseguirem valorizar os jogadores, cairão que nem gigantes de barro e, pelo caminho, alguns tentarão mesmo a fuga para a frente. Tratando-se de um negócio “sui generis”, a melhor forma de fazer arrebitar as cotações das acções das SAD, e os modelos de avaliação utilizados por investidores profissionais, que cada vez mais serão necessários, residirá no crescimento das receitas (e em menor grau dos lucros).

Será também a estratégia de maior risco e tenderá a atrair, sobretudo, investidores disponíveis para alto risco que, por sua vez, exigirão alta rentabilidade. No fim, se a via preferencial (que é a empresarial) não resultar, haverá sempre a via do mecenato. Não façamos disso um drama. Boa sorte. (...)."

Ricardo Arroja, in Economia Online